客流高增带动单季度边际改善。1)单季看,19Q2实现营业收入4.6亿元/+6.2%,归母净利润1.4亿元/+2.6%,增速环比Q1+72.3pct,实现扣非归母净利润1.4亿元/+8.7%,增速环比Q1+35.3pct。Q2业绩在边际上有所改善;2)我们认为客流高增是带动单季度边际改善的主要因素,19H1黄山景区接待进山人数达到162.4万人/+9.6%,索道及缆车累计运送游客326.7万人次/+12.9%,其中19Q2黄山风景区接待人次达到103.2万人/+11.6%,增速环比Q1增加了5.0pct。客流高增使得公司盈利能力有所提升,19H1公司毛利率达到54.1%/+0.6pct,其中19Q2毛利率高达60.4%/+1.0pct。
   
多项业务在客流带动下亦表现出色。1)受益于客流的高增,19H1公司酒店业务实现营业收入3.1亿元/+20.3%,索道业务实现营业收入2.5亿元/+16.7%,旅游服务业务实现营业收入1.7亿元/+22.8%,各项业务均表现比较出色;2)园林开发业务实现营业收入1.0亿元/-4.8%,主要是受到去年门票降价的影响,但扣除门票降价的影响,园林开发业务将实现营业收入1.2亿元/+15.1%,亦表现较为稳健。
   
外延项目稳步推进,有望为公司打开增长新空间。外延扩张有助于景区公司实现成长,而公司在此方面已有所突破。1)徽商故里合肥店项目正式营业,云亼高山精品山宿酒店已经投入试运营,新零售首批店面已经完成内部装饰,玉屏店已上线运营。2)花山谜窟项目完成核心景区项目立项,并正式启动建设。赛富基金项目已累计完成15个项目投资。3)公司提出“走下山、走出去”的战略及“一山一水一村一窟”的具体布局,打破山岳型景区成长瓶颈,中长期有望以黄山景区336万客流为核心抓手,盘活黄山市5000万客流的更大市场,协同效应有望为各个项目带来更大收益。
   
财务预测与投资建议
   
维持买入评级,目标价14.08元。我们预计19-21年公司eps分别为0.64/0.75/0.82元,根据可比公司法,给予公司19年22倍PE估值,对应目标价14.08元。目前公司PE(ttm)仅为12.5X,估值处在历史大底,甚至低于08年和12年等出现极端事件时期,布局性价比高,值得重点关注。
   
风险提示
   
自然灾害造成旅游受限。高铁开通时间不及预期。外延项目推进不及预期。