事件:公司公布了2018年中报,上半年实现营业收入6.82亿元,同比下降6.01%;归属于上市公司股东的净利润2.19亿元,同比增长17.03%;实现扣非净利润1.61亿元,同比下降16.23%,收入端增速和扣非净利增速低于预期。
   
点评:
   
游客量下滑,减持华安证券致归母净利快增。公司上半年共接待进山游客148.14万人,同比下降9.94%,是公司收入下滑的主要原因。而公司收入下滑幅度低于游客量下降幅度,表明客单价有所提升。2018年上半年,公司的综合毛利率同比提升0.42个百分点至53.5%;期间费用率明显上升5.8个百分点至20.27%,主要是由于公司为开拓中远程客源市场,支付给安徽民航机场集团有限公司黄山机场分公司的奖励款及广告宣传费增加,导致销售费用率同比大幅上升4.39个百分点至5.52%。在期间费用率明显上升的情况下,公司归母净利润仍快速增长17.03%,主要是由于公司减持华安证券获得4506.4万元投资收益。
   
酒店收入微增,索道、门票收入均下滑。2018年上半年,公司酒店业务实现营业收入2.57亿元,同比略增0.91%,毛利率下滑4.54个百分点至32.54%;索道业务实现营业收入2.14亿元,同比下滑2.93%,毛利率增加0.07个百分点至85.61%;园林开发业务(门票业务)实现营业收入1.06亿元,同比下滑2.27%,毛利率减少3.42个百分点至85.89%;旅行社业务实现营业收入1.34亿元,同比下降0.89%,毛利率明显提升3.78个百分点至9.46%。各业务收入增速放缓或下滑主要是景区客流下滑所致。
   
杭黄高铁开通有望刺激客流增长,长期利好公司转型休闲度假游。杭黄高铁预计今年10月开通,短期来看,开通后一到两年内有望刺激黄山风景区客流快速增长,减少可能的门票降价给公司业绩带来的负面影响。中长期来看,杭黄高铁的开通有利于吸引长三角中高端人群在周末赴景区休闲度假,有望使得公司淡、旺季客流差异减少,助力公司向休闲度景区转型,逐步摆脱单一门票经济。
   
受让太平湖公司,有利于打造全域旅游。2018年6月,公司受让太平湖公司56%股权,受让价格为1.12亿元,仅较太平湖公司账面净资产价值高出3.88%,交易对价合理。太平湖公司运营管理的太平湖风景区是国家4A级景区,地处黄山市西北部,距离黄山北大门不足30公里,距离宏村不到100公里,距杭州、苏州、上海等长三角大中城市约400公里,地理位置优越。2017年,太平湖风景区接待游客107.2万人次,预计随着景区开发力度进一步加大,客流有望持续增长。此次控股太平湖是公司外延扩张落地的重要一步,有利于打造全域旅游、休闲度假游。
   
维持谨慎推荐评级。门票降价预期短期内将对公司业绩产生负面影响,预计公司2018、2019年EPS为0.56元和0.64元,对应估值分别为20倍和18倍,维持谨慎推荐评级。
   
风险提示:门票价格下降幅度超预期,极端天气或降低居民出游意愿,行业竞争加剧等。